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作家｜高瑞东　刘星辰「光大证券(601788)人人体育app布鲁托版本，高瑞东系首席宏不雅经济学家」

著作｜《中国金融》2023年第9期

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第一季度国内消费市集回暖，呈现情切复苏态势

从国内经济局面看，消费是推动本年经济复苏的重要捏手。2015～2019年，最终消费平均拉动经济增速4.2个百分点，对经济增速的平均孝顺率达62.7%；疫情三年来，最终消费对经济增长的孝顺率大幅回落至28.1%，平均仅拉动GDP增速2.0个百分点，最终消费尤其是居民消费，相较疫情前存在显耀的产出缺口。消费的永恒疲弱，不仅拒绝了经济的轮回发展，也在一定程度上削弱了宏不雅策略的践诺遵循。因此，本年政府使命评释提议“把复原和扩大消费摆在优先位置”，将促消费动作扩内需的首选。

从消费复原情况看，第一季度国内消费总体呈现情切复苏态势。本年1月以来，居民出行强度快速开发，1月末地铁客流量基本复原至2019年水平，带动线下消费快速复原（见图1）。1～2月社会消费品零卖总数同比增速为3.5%，高于2022年12月的-1.8%；3月，受低基数影响，同比增速进一步回升至10.6%。若从2022～2023年两年复合增速角度看，1～2月社会消费品零卖总数同比增长5.1%，3月降至3.3%。从环比角度看，3月事季节调度后的社会消费品零卖总数环比增速降至0.15%，低于1月、2月的0.31%、0.67%，标明消费开发斜率有所放缓，但仍处在情切复苏进度中。从通胀数据不雅察相同不错得出这一论断。不同于国番邦度疫后高通胀情况，国内中枢CPI同比在本年1月片时抬升至1.0%后，2月、3月离别降至0.6%、0.7%的低位，一方面，这与国内劳能源较快复原、复工复产稳步股东联系；另一方面，也说来岁头履历消费场景快速开发后，消费开发斜率有所放缓，需求侧呈现情切复苏。

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从消费复原限制看，出行类消费快速复苏，但与居民收入、地产后周期密切联系的汽车、通讯器材、家电等耐用品消费仍发扬疲弱（见图2）。社会消费品零卖数据自满，餐饮、烟酒、石油成品等线下消费大幅好转，本年第一季度增速离别升至13.9%、6.8%、10.3%，均高于2022年12月的-14.1%、-7.3%、-2.9%；但在耐用品消费中，通讯器材、汽车、家电销售较弱，第一季度同比增速离别为-5.1%、-2.3%、-1.7%，尚未转正。相同，1～3月通胀数据也自满，与出行联系的服务、衣服价钱保持情切高涨，而汽车、消费电子、家电、租出房房租等价钱同比仍不才跌通谈内。

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从细分东谈主群看，年头以来消费呈现K型分化，高收入群体消费开发好于中低收入群体。举例，高价位汽车销量明显好于中廉价位。据乘用车信息蚁合会浮现，第一季度30万元以上汽车销量累计增速达16.9%，而同时30万元以下汽车销量累计增速仅为-16.9%。这主要与疫后中低收入群体收入多量受损，后生管事局面不稳，消费意愿复原偏慢联系。本年年头以来，16～24岁东谈主口访谒休闲率络续上升，3月升至19.6%，高于2022年12月的16.7%，为2018年以来同时最高值。

随同国内经济企稳回升，年内消费将迎来络续复苏

当今国内消费复苏步入第二阶段，居民收入和消费意愿进一步教诲。从国番邦度训诫看，疫后消费复苏约略履历消费场景开发、居民收入改善和储蓄率回落以及逾额储蓄开释三个阶段。现时消费场景已基本开发完了，带动线下消费需求快速开释，后续消费动能的进一步开释，取决于居民收入和消费信心的复原，即经济基本面的改善程度。研究到疫情时间中低收入群体收入多量受损，其风险偏好的开发需要一定时间，瞻望这还是由偏慢。

此前有部分不雅点合计，逾额储蓄或助力本年消费市集回暖，但从内容情况看，膺惩性消费尚未出现，年内逾额储蓄较难开释。一是，国内储蓄率抬升源于疫情短期冲击和居民钞票树立结构的深度调度，逾额储蓄回流至消费的空间有限。相较于2019年，2020～2022年我国居民部门累计增多10万亿元逾额进款，其中2020年、2021年、2022年离别孝顺1.6万亿元、0.2万亿元、8.2万亿元逾额进款。经顽劣估算，因消费倾向下落孝顺的逾额储蓄为4.6万亿元，因购房、知晓等投资性开销减少孝顺的逾额储蓄约为6万亿元。二是，逾额储蓄开释以储蓄率总结常态化为前提，需恭候居习气险偏好先行开发。三是，逾额储蓄多麇集于消费倾向低的高收入群体，转机为消费的遵循较低，尤其是由于新增房贷利率下调、金融产品收益率下落以及房价高涨预期舒缓，本年年头以来居民提前还贷形态增多，可能已经奢靡部分逾额储蓄，从本来的消费转向投资用途。

从经济基本面来看，尽管短期内濒临管事局面不稳、居民收入分化等实际管理，但也有一些积极信号值得关爱，标明现时经济弱复苏预期有望朝上修正。

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一是，年内出口仍具韧性，经济下行风险舒缓。受泰西等发达经济体络续加息影响，其总需求全体降温，对我国的外溢性影响正抵制浮现。1～2月，出口累计同比下落6.8%，其中，电子征战、集成电路等机电产品出口额明显回落，主要受公共产业周期下行牵累。投入3月，国内出口增速大幅改善，同比增长14.8%。究其原因，除与泰西供需缺口短期走阔、国内复工复产加速股东联系外，也受益于RCEP策略红利络续开释，汽车和“新三样”（电动载东谈主汽车、锂电板、太阳能(000591)电板）产品出口上风增强。第一季度，我国对第一大商业伙伴东盟、“一带一起”沿线国度收支口同比离别增长16.1%、16.8%，远高于全体增速4.8%。第一季度，我国汽车出口同比增长81.6%，“新三样”产品算计出口同比增长66.9%，离别拉卓越口全体增速1.2个、2个百分点。因此，在国外总需求回落配景下，我国与RCEP国度商业往还加强以及新能源产品上风强化，有望变成缓冲垫，保管出口韧性。

二是，房地产市集迟缓回暖，房价高涨的城市个数增多，居民购房意愿回升。3月，70大中城市中，一线、二线、三线城市新建商品住宅和二手房销售价钱均杀青环比高涨，新建商品住宅和二手住宅销售价钱环比高涨城市离别有64个和57个，比上月离别增多9个和17个。从寰宇商品住宅销售面积看，3月同比增速升至0.2%，高于1～2月的-0.6%。

三是，疫后服务业迎来较快复原，有助于带动居民管事和收入改善。疫情时间，从事战斗性服务业的个体工商户和联系低收入管事者收入均受到较大冲击。2020～2022年，与个体工商户联系的计划净收入复合增速为5.6%，低于同时工资性收入复合增速6.2%。本年年头以来，服务业复原络续向好，有望带动联系管事岗亭加速复原，进而改善居民消费意愿。本年第一季度，服务业分娩指数累计同比大幅回升至6.7%，高于2022年全年增速-0.1%。3月，PMI数据自满，服务业正在加速复原，服务业商务行径指数升至56.9%，高于上月和上年同时1.3个和10.2个百分点。从第一季度居民收入来看，计划净收入增速加速复原，第一季度同比增长5.8%，高于同时工资性收入增速5.0%。

从居民存贷款数据看，居民储打算愿有所舒缓，消费和投资信心正在筑底。本年年头以来，居民储打算愿有所舒缓，“去杠杆”势头松弛。从进款数据看，3月居民新增进款同比增量降至2051亿元，低于1～2月同比增量均值9375亿元，也低于2022年月均同比增量6617亿元。从贷款数据看，3月居民部门新增净融资同比多增4859亿元，其中，短期信贷同比多增2246亿元，中永恒信贷同比多增2613亿元。居民部门新增净融资流畅两个月保管同比膨胀，标明居民预期可能正在筑底，“去杠杆”势头运行放缓。本年第一季度城镇储户问卷访谒扫尾自满，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0%，比上季度减少3.8个百分点；倾向于“更多消费”和“更多投资”的居民离别占23.2%和18.8%，均高于上季度的22.8%和15.5%，相同也确认居民储打算愿缩短、消费和投资意愿教诲。

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从消费复苏限制看，随同消费场景开发、居民收入改善和房地产景气度回升，出行和居住类消费仍将是复原要点。

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一方面，出行需求仍在络续开释，带动餐饮、交通、住宿、旅游等消费市集快速复原。对比2019年和2022年居民消费结构不错看出，受疫情影响，居民消费中与居民出行联系的教学文化和文娱、衣服、交通和通讯开销占比下滑，相较2019年离别下落1.6个、0.6个、0.3个百分点（见图2）。跟着消费场景开发，居民消费结构将回反平时化，带动出行类消费需求回补。从携程等平台数据看，本年“五一”假期，国内旅游需求迎来麇集开释。携程数据自满，法例4月14日，本年“五一”假期携程境内航班搜索热度较2019年增长150%，跨境航班搜索热度较2019年同时也增长近40%。此外，据携程统计，法例4月14日，“五一”时间出行的国内单程机票含税均价为1206元，卓越春节时间机票价钱两成操纵，较2019年同时均价卓越54%，标明居民出行需求大增。

另一方面，可选消费中，家电、产品、建材等居住类消费也跟着地产销售和齐备数据络续改善，有望迟缓回暖。第一季度建筑遮挡和家用电器销售同比跌幅多量收窄，产品销售同比增速更是赢得了4.6%的正增长，这主要受益于“保交楼”使命络续股东，地产齐备端得以提振，第一季度齐备面积贮计同比增速为14.7%。跟着齐备端景气度络续教诲、商品房销售迟缓回暖，瞻望居住类消费将全体好转。此外，在汽车销售方面，1～2月汽车销售低迷，自2022年12月的4.6%回落至本年1～2月的-9.4%，笔者臆测，这是由于2022年12月多地披发新一轮汽车消费券，部分购买力被提前开释。3月，寰宇多地多个车企开展新一轮降价促销行径，3月下旬汽车销售已迟缓回暖，当月汽车销售同比增速回升至11.5%。

总体而言，本年消费市集瞻望呈现渐进式情切复苏。年头以来国内经济基本面企稳回升，出口保管韧性和房地产市集回暖，标明经济下行风险舒缓，弱复苏预期有望朝上修正。随同经济局面向好，居民收入教诲以及消费信心提振，将带动居民消费络续复原，从结构上看，出行类和居住类消费将是复原要点。■

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